美结束第三轮量化宽松 后QE时代锁定A股切忌黄金？

　　 美国联邦储备委员会29日宣布10月结束资产购买计划，但将继续维持所持到期证券本金进行再投资的政策。这标志着美国货币政策逐步向正常化迈进，但结束购债计划并不代表美联储会立即收紧货币政策。

　　 在后QE时代，当流动性不如往昔充裕之时，资金对中概股的追捧将进一步趋于理性。与之形成对比的是，近期各方对中国股市的好感度正在升温。

　　 美联储宣布结束资产购买计划

　　美联储当天在结束货币政策例会后发表声明说，9月以来的数据显示美国经济继续温和扩张，就业市场进一步改善，家庭开支温和增长，企业固定投资增加，但房地产市场复苏仍然缓慢。此外，美国通胀水平一直低于美联储2%的长期目标，但长期通胀预期保持稳定。

　　9月中旬货币政策例会声明称美国劳动力资源远未被充分利用，但美联储29日表示，一系列就业指标显示美国劳动力资源未被充分利用的情况已有所缓解，自推出本轮资产购买计划以来，就业市场前景显著改善。

　　美联储2012年9月推出第三轮量化宽松措施，当年８月美国失业率为８.１％，而今年９月美国失业率已降至５.９％。此外，新增就业今年也保持强劲增长，在截至９月底的过去一年，美国非农部门月度平均新增就业岗位２１.３万个，为１９９８年以来最强劲增长。

　　美联储在声明中说，美国经济的潜力将有能力支持实现就业最大化和通胀目标。

　　美联储重申，在结束资产购买计划之后，仍有必要把联邦基金利率接近于零的水平保持相当一段时间。美联储强调，如果美国就业目标以及通胀目标的实现快于美联储预期，那么美联储启动加息的时间可能会早于现在的预期。

　　随着近期美国经济重拾复苏势头，美联储内部正就何时启动加息进行辩论。多数市场人士预计美联储将于明年年中启动加息。

　　 格林斯潘：结束QE将引发市场动荡

　　 据彭博社29日晚间消息，美联储前主席格林斯潘称，他不认为美联储能够退出长达数年的超级刺激项目而不引发金融市场动荡。

　　格林斯潘在纽约论坛上表示：“市场会平静吗？我不认为这是可能的。”

　　格林斯潘称，美联储QE项目在抬高资产价格方面“超级成功”，却没能刺激实体经济的有效需求。

　　他称，美联储债券购买项目对市盈率、房地产市场资本利率和全球收入/收益资产有“主要影响”，这主要是通过“压低长期资产的实际收益率来实现的”。

　　格林斯潘称，“QE项目在需求方面没有获得成功有一个主要原因，你基本上看到的是资产膨胀，美联储资产负债表膨胀，仅仅这两项数据发生了变化。”

　　 在“后QE时代”该投什么？中国又如何防范、应对溢出效应？这已是不可回避的问题。

　　尽管市场深谙一个道理——“退或不退，美联储曾释放的流动性都在那里”，但凝神思索一下“后QE时代”的投资逻辑也符合“天晴还须防雨天”的中国传统智慧。

　　 入股弃债切忌黄金？

　　此前两次美联储撤出QE时，都引发了股市大跌。数据显示，自2008年以来，美联储结束QE时，股市累计跌幅为27.5%。不过，本次结束QE的情况略有不同。经历了三轮QE，复苏的势头较前两次进一步巩固，且QE遗留给美联储的4万多亿美元资产今后可能依然会刺激美国经济发展。

　　美联储主席耶伦（JanetYellen）在上月的新闻发布会上表示，“美联储会将资产负债表规模恢复至历史平均水平可能要到十年。”她指出，是否将持有债券再投资取决于金融条件和经济前景。

　　除结束QE之外，最大的关注焦点为加息时点，许多投资者担心加息将影响美国股票。但从美联储于2004年~2006年期间加息的经验来看，美国股票受短暂影响，其后又重拾升势。

　　而在加息环境下，希望实现回报的投资者或可缔造收益。其中，股息动力便是其中一大机遇。美国企业目前的财政状况是数十年来最稳健的，然而派息率仍然低于历史平均水平。自1990年以来，派息率平均为55%，而现时仅约为35%，反映美国市场为投资者提供的派息机会日增。

　　包括高盛在内的多家投行认为，美股牛市远未结束，年底前可能还将创出新高。据悉，股份回购是推动市场持续上涨的重要力量。美国1500家企业目前持有1.7万亿美元现金，这部分资金是市场的强大动力。此外，最近数据显示美国企业也开始将现金用于增加资本支出，最近几个季度非住宅资本开支恢复上升。

　　此外，与美股相关的另一项重要参数是美元走势。尽管近期美元指数跌破86，但主流观点认为美元中期内仍将继续走强，而美国与世界其他地区的货币政策分化是美元走强的主要原因。

　　如果美元和美股确实继续冲高，则黄金作为避险资产必会贬值。分析人士指出，美国结束QE的决议可能助金价破位，并开启单边上行走势，但此后仍然看跌。

　　“黄金之前的涨势多来源于QE印钞导致美元贬值，且当前大宗商品趋势偏熊，技术性缺口不大、需求不强，美债也可能随着美国的进一步复苏而失宠，因此长期而言，我不看好原油、黄金、债券等资产。”CFA协会亚太区董事总经理施博文（PaulSmith）在接受《第一财经日报》专访时表示。

　　美银美林（BOAMerrillLynch）指出，黄金价格的近期回调性上涨幅度可能比较可观，但势头并不会过猛，况且接下来就会重拾跌势。而一旦近期回调性上涨完成，黄金价格恐怕就会下跌至6月13日低点1180.00美元/盎司，甚至为956美元/盎司敞开大门。

　　“美联储印钞机这个大利好不再，金价易跌难涨，千万别学大妈们去抢黄金，除非你要当它是传家宝，那就另当别论了。”业内分析师的一句戏话也并非没有真意。

　　中概股或受冷落重新锁定A股？

　　“尽管美国结束QE后对其资本市场究竟将有多少冲击，目前尚难下定论，但国际资金可能出于保险考虑，将更多投资于美国本土的上市企业，冒险投资中概股的风险偏好可能会受到抑制。”业内人士对记者表示。

　　历史数据表明，中概股短期表现虽可圈可点，但长期走势仍令人堪忧。“从1993年到2013年至少有168家中国企业在美国上市，从招股价到交易首日结束的平均收益为20%，几乎等同于美国公司的上市日收益。但做长线的投资者日子并不好过，在接下来的三年中，这些168家中国IPO的平均回报是-3.6%，平均每年约-1.2%。如果有投资者在买中国IPO的同一天买美国市场指数（如标准普尔500指数基金），并持有相同的时间（三年内，除非三周年之前摘牌），能赚取23%，每年约8%。换言之，中国的IPO在新股上市后三年的表现落后于美国市场每年约9%。”上海交通大学上海高级金融学院（SAIF）会计学副教授朱蕾此前撰文表示。

　　顺着这一逻辑，在后QE时代，当流动性不如往昔充裕之时，资金对中概股的追捧将进一步趋于理性。与之形成对比的是，近期各方对中国股市的好感度有所升温。

　　“我长期看好中国股市，当前利率较低、资金面相对宽裕。对于中国投资者而言，寻觅高质量、高收益的股票是主要投资策略，成长性股票在当前环境可能不是安全选择。”施博文告诉记者。

　　中国如何长期作战？

　　视角从微观转向宏观，对于美国货币政策的转向，当前中国外汇储备规模充裕、资本账户开放度较低，因此退出QE对中国的溢出效应有限，但风险犹存。

　　QE告终将导致美元升值，由于人民币汇率与美元挂钩，这或导致人民币有效汇率上升，不利于中国的出口；此外，中国外汇储备已接近4万亿美元，其中美元资产（美国国债）占较大份额。美联储结束QE导致美债收益率上升，这将使中国持有的长期债券价格大幅下滑，使外汇储备“缩水”。各界专家表示，当前人民币国际化的步伐是时候迈得更大一些了。

　　“中国对外资产与负债的结构不合理，这一风险在美国关闭宽松闸门后或将越发凸显，因此人民币国际化的步伐应当加速。”上海发展研究基金会副会长兼秘书长、卓越发展研究院院长乔依德告诉本报记者。

　　2013年，中国对外资产大部分是外汇储备，外汇储备中大部分是美国国债。而中国的对外负债，即外商直接投资（FDI）占了约60%。相较而言，美国的资产和负债就比较平均。“根据外汇管理局公布的二季度数据，中国净资产约1.9万亿，但净投资收益大体每年都是负的，因为中国对外资产负债结构不对。他国直接对华投资的收益会比较高，而中国大部分资产收益较低，这样净投资收益就是负的，这是一个很大的问题。因此，要防范美国的溢出效应，推动人民币国际化、引导中国企业走出去是当前的关键。”乔依德表示。

　　 QE成过去时黄金难获涅槃重生

　　 黄金市场的关注焦点都集中在美联储议息会议，金价在会议前也呈窄幅波动，静候会议结果。笔者以为，不论美联储是否退出量化宽松政策（QE），对于黄金市场的操作都很难产生影响。

　　 进入10月份，美国的经济数据表现强势。其中，劳动力市场公布的数据表现喜人。10月3日公布的美国9月份的失业率仅有5.9%，为2008年8月以来的新低。ADP公布的就业数据显示，7至9月美国的非农就业人数分别为1.1702亿人、1.1722亿人、1.1743亿人，不但呈现持续增加的态势，而且连创历史新高。10月份公布的三次初请失业金人数分别只有28.7万人、26.6万人、28.3万人，而从次贷危机至今年三季度以来的平均初请失业金人数在40万人之上，30万人以下的水平即使放在世纪之初，也是较低水平。虽然数据不能完全体现就业市场的“质量”（比如企业更倾向雇佣临时员工或者就业者待遇下降），但是就业市场“数量”的表现非常强势，已经足够说明美国的劳动力市场走出阴霾，呈现向好的局势。

　　 此外，密歇根消费者信心指数为86.4，为2007年8月以来的新高，和次贷危机爆发前基本相当，说明目前消费者对于整体市场的信心已基本回归到了经济危机之前的水平。由于美国的经济数据表现强势，市场普遍认为，美联储在10月29日的议息会议上将会停止最后保留的每个月150亿的购债规模。笔者不敢在这里信誓旦旦地说美联储一定会结束QE，但是从一系列强势的经济数据来看，美联储并不难做出终止QE的决定。此外，笔者认为美联储只保留了150亿的购债规模，QE早已名存实亡，对于市场的影响更多的是存在于心理层面而非经济实体，即使美联储不退出QE，在强势的美国经济和疲软的欧洲经济面前，美元也很难出现大幅下挫。而美联储退出QE，对于市场的影响也相对有限，更多的是对于市场预期的兑现，对于美元指数的影响可能只是一个大幅的反弹甚至高开低走。

　　 在一片利好的数据之中仍然有表现不佳的。美国9月份核心消费者物价指数（CPI）为1.7%，仍然处在2%的目标之下。此外，美国的贸易数据仍然不够理想，对于美国的经济复苏仍然产生了抑制作用。因此，我们认为美国的经济复苏已经确立，但是仍然没有想象的那么理想，这可能会影响美联储官员对于何时加息的决定。并且，笔者认为由于美联储退出QE之后，市场有一定的适应期，如果美联储在短时间内再加息，对于市场的冲击太大，不利于经济的复苏。因此，我们认为即使美联储退出QE，美国进入加息期也不会早过明年三季度，后期美元指数虽然逞强的概率较大，但是很难出现大幅的上涨。

　　 综上，我们认为，由于QE的规模只有150亿，因此，退出QE与否很难对市场产生长期影响。考虑到短时间内美国需要时间来验证其经济复苏状况和消化退出QE对于市场的影响，美国进入加息期仍然有一段时间，美元很难出现大幅的上涨。所以，我们认为，不论QE是否退出，黄金的操作思路仍然以做空为主，但是下跌的空间相对有限。（综编）