中国经济网编者按：11月22日，西藏易明西雅医药科技股份有限公司（以下称“易明医药”，股票代码002826）在深交所进行了上市申购，保荐机构为华西证券。易明医药此次发行总数为4,743万股，本次发行全部为新股，不安排老股转让。按本次发行价格6.06元/股、发行新股 4,743万股计算的预计募集资金总额为28,742.58万元，扣除发行费用3,560 万元后，预计募集资金净额为25,182.58万元，分别用于小容量注射剂生产线及配套仓库和研发中心项目、青稞茶系列健康产品新建项目、营销网络整合及建设项目。
公开资料显示，易明医药于9月30日发布最新招股说明书，10月28日首发申请获通过。11月22日，易明医药启动申购。回拨机制启动前，网下初始发行数量为2,850万股，占本次发行总量的60.09%；网上初始发行数量为1,893万股，占本次发行总量的39.91%。回拨机制启动后，网下最终发行数量为474.30万股，占本次发行总量的10%；网上最终发行数量为4,268.70万股，占本次发行总量90%。回拨后本次网上定价发行的中签率为0.0304544330%，90,295股遭弃购。
截至目前，易明医药还未上市，但易明药业的过会速度可谓“火速”。据公开信息显示，在目前A股IPO大拥堵的情况下，这家2016年2月才报送申报材料的公司，在10月底就拿到了首发批文，历时不到9个月。市场普遍猜测，这跟证监会今年9月发布的资本市场“扶贫”意见有关。
招股书显示，2013年至2016年上半年，公司实现营业收入分别为22,110.78万元、29,072.62万元、34,699.54万元和19,896.45万元；净利润分别为1,970.69万元、3,237.27万元、5,002.99万元和2,457.75万元。
报告期内，应收账款分别为454.74万元、2,474.39万元、5,055.84万元、6,487.89万元，应收账款余额增长较快。存货方面，随着公司业务规模的扩张，公司存货规模持续增长，2,774.17万元、3,015.38万元、4,653.82万元、4,078.70万元，存货周转率分别为3.10、3.47、2.80、2.80。
中国证券网报道，对于核心产品瓜蒌皮注射液，易明药业既是上海医药子公司的主要客户又是主要供应商；并且，该核心产品瓜蒌皮注射液正面临“辅助用药”跟踪监控制度推行带来的风险。据披露，瓜蒌皮注射液为公司主要产品之一，报告期内该产品销售收入占公司主营业务收入比例分别为57.25%、61.57%、57.59%和53.51%，毛利占比分别为72.42%、70.97%、63.04%和59.66%。证监会已在9月份披露的申请文件反馈意见中要求公司就主要产品瓜蒌皮注射液，既是上海医药子公司主要客户又是主要供应商的原因。
据投资中国网报道，2014年3月，易明药业在进行股改之前，分两次引入了三家外部投资机构。在两次融资几乎同时完成，但估值相差了近两倍。目前A股医药制造板块的动态平均市盈率约为40倍，中位数50倍。对比A股目前的状况，易明药业上市后的市值当在20亿元以上。相应的华金天马、嘉泽创投、天星海容三家机构有望获得7倍回报。
中国经济网记者就上述问题向公司董事会办公室发去采访函，截至发稿未收到回复。
药品研发生产企业登陆深交所
据招股书显示，易明医药主要从事化学药（原料药和制剂）以及中成药的研发、生产和销售。易明药业起步于医药流通销售业务，通过布局销售网络和渠道，建立起系统的营销管理体系，具备明显的营销优势；同时，通过深入研究医药行业政策、分析行业发展规律，较早树立研发驱动的经营理念，全资子公司易明康元1自设立以来，专注于医药技术研发，从事医药相关专利和专有技术的开发或引进、对外转让及技术支持等业务，形成一定的研发实力。
在药品研发方面，拥有21项发明专利、8项新药证书及21项药品生产注册批件，通过自主创新获得发明专利并推出国内首仿药“米格列醇片”，发明专利“稳定的盐酸纳美芬注射液及其制备方法”获得“中国专利优秀奖”。
在化药及中成药生产与销售方面，易明医药自主生产和销售的主要药品有适用于糖尿病的国内首仿药米格列醇片、适用于乳腺增生的红金消结片以及适用于骨关节炎和抗风湿的醋氯芬酸肠溶片。与第三方合作开发和经营的主要药品主要有：适用于冠心病的瓜蒌皮注射液，为全国独家品种；适用于选择性硬膜外或腰麻下剖腹产术后预防子宫收缩乏力和产后出血的国内首仿药卡贝缩宫素注射液；阿片受体拮抗剂盐酸纳美芬注射液，公司拥有自主专利权和商标权。
藏药材种植、藏药特色保健品及藏药品开发是易明医药重要发展战略之一，易明医药已在西藏林芝地区建成藏药材种植基地，拟在拉萨基地建设青稞茶系列保健饮品生产线，未来易明医药将在藏药材种植、藏药特色保健品开发的基础上，逐步实现藏药品的研发、生产及销售。
此外，易明医药还与知名医药企业建立长期合作关系，独家总经销小儿热速清口服液、注射用头孢噻肟钠等具备较强市场竞争力的医药产品。
易明医药本次拟在深交所上市，扣除发行费用后，募集资金净额为25,182.58万元，分别用于小容量注射剂生产线及配套仓库和研发中心项目、青稞茶系列健康产品新建项目、营销网络整合及建设项目。
应收账款增速高于主营收入增长
2016年9月30日，证监会公布了易明医药首次公开发行股票申请文件反馈意见，部分问询如下：
请在招股说明书“管理层讨论与分析”章节中结合各期主要应收账款客户及其结算方式、信用政策、实际回款情况及上述因素在报告期内的变化情况，进一步分析披露报告期内应收账款逐年快速增长且周转率大幅下降的原因，坏账计提是否充分。请保荐机构和申报会计师说明核查过程，取得的证据并发表意见。
请在招股说明书“管理层讨论与分析”章节中补充披露：（1）存货安全库存的标准，报告期内各期库存商品期后销售情况；（2）报告期内各库存商品的库龄、效期构成和变化情况，是否存在变质和积压，过期处置办法和实际处置情况；（3）报告期内各期存货未计提减值的原因。请保荐机构和申报会计师说明对发行人存货的核查情况，对比发行人与同行业可比上市公司存货减值政策和实际计提的差异，说明发行人存货减值计提是否充分。
请在招股说明书“管理层讨论与分析”章节中量化分析并披露报告期内各类产品毛利率变化原因；请保荐机构和申报会计师说明发行人综合毛利率变化趋势与同行业上市公司存在差异的原因。
请在招股说明书“管理层讨论与分析”章节中补充披露：（1）发行人市场推广的主要方式和各期主要费用构成，变化原因，量化分析报告期内市场推广费用增长原因；（2）报告期内市场推广费用与同行业比较情况及差异分析；（3）发行人主要促销模式和具体实施方式，是否存在销售折让或者给经销商现金、实物返利的情形，分析促销支出变动情况及其对经营业绩影响情况。请保荐机构和申报会计师就上述内容发表意见并说明对发行人销售费用的核查过程和取得的证据。
据招股说明书披露，2013年度、2014年度和2015年度，公司依法享有税收优惠的金额分别为132.24万元、455.87万元和734.56万元，占当期利润总额的比例分别为5.05%、10.72%和13.09%，2013年度、2014年度和2015年度，公司依法获得的政府补助金额分别为1,310.00万元、1,259.72万元和1,162.62万元，占同期利润总额的比例分别为50.01%、29.62%和20.72%。请发行人补充说明报告期内享受的税收优惠、收到的主要政府补助的具体内容、依据，请发行人说明税收优惠、政府补贴的合法合规性，请保荐机构、律师就发行人是否构成税收、政府补贴依赖核查并发表意见。
据招股说明书披露，报告期内，公司对控股股东高帆有其他应付款，公司对股东周战有其他应付款与预付账款。（1）请发行人参照《上市公司信息披露管理办法》补充披露发行人实际控制人、董监高家庭关系密切成员从事商业经营和控制企业情况，包括从事的实际业务、主要产品、基本财务状况、住所、股权结构，以及关联方对盈利性组织的控制方式等。补充说明上述企业报告期内发行人与之是否存在交易，是否存在与发行人类似或相关业务，存在交易的，请说明关联交易的必要性及公允性。若存在相同、相似业务的，请说明该等情形是否构成同业竞争或潜在同业竞争；存在上下游业务的，请就该事项对发行人独立性的影响程度发表意见。
2016年10月28日，主板发审委2016年第154次会议召开，根据审核结果公告，发审委对易明医药提出如下问询：
请发行人代表结合与上海医药集团股份有限公司（以下简称上海医药）相关子公司的合同约定，进一步说明:（1）瓜蒌皮注射液业务的稳定性及可持续性，相关协议到期后的后续经营应对措施及对发行人经营情况的影响，发行人对瓜蒌皮注射液代理销售业务是否存在重大依赖和重大不确定性，相关风险是否充分揭示；（2）上海医药第一生化药业有限公司（以下简称第一生化）是否对于发行人提供瓜蒌皮原材料存在依赖，是否可以有其他替代供应商；第一生化是否对于发行人销售渠道存在依赖，是否可以有其他替代销售渠道；（3）瓜蒌皮注射液业务在不同会计核算方法下产品所有权上的风险报酬转移的差别，发行人同时采取两种核算方法是否符合《企业会计准则》的规定；（4）2015年发行人瓜蒌皮中药注射剂未完成销售指标的主要原因，2016年备忘录中发行人与上海信谊医药有限公司（以下简称信谊医药）大幅下调销售指标的原因；根据销售合同约定，信谊医药是否有权解除发行人的独家经销权，发行人的经营情况是否面临重大不确定性；（5）以福建省为例，“两票制”实施前后，对瓜蒌皮注射液销售影响；“两票制”实施后，瓜蒌皮注射液在福建省的定价情况，是否对发行人存在不利影响；“两票制”实施对发行人等医药流通企业的主要影响。请保荐代表人发表核查意见。
请保荐代表人进一步说明发行人的应收账款增速远高于主营收入增长的原因，是否与收入增长相匹配；结合对报告期内发行人的信用政策的核查过程，说明发行人的信用政策是否改变，是否存在放宽信用政策的情形，并请保荐代表人发表核查意见。
请发行人代表进一步说明卡贝缩宫素注射液的销售情况及市场竞争状况，请保荐代表人发表核查意见。
券商定价：11.2-12.8元
公开资料显示，易明医药于9月30日发布最新招股说明书，10月28日首发申请获通过。11月22日，易明医药启动申购。回拨机制启动前，网下初始发行数量为2,850万股，占本次发行总量的60.09%；网上初始发行数量为1,893万股，占本次发行总量的39.91%。回拨机制启动后，网下最终发行数量为474.30万股，占本次发行总量的10%；网上最终发行数量为4,268.70万股，占本次发行总量90%。回拨后本次网上定价发行的中签率为0.0304544330%，90,295股遭弃购，其中，网上投资者放弃认购82,833股，网下投资者放弃认购7,462股。截至目前，易明医药还未上市。
招股书显示，2013年至2016年上半年，公司实现营业收入分别为22,110.78万元、29,072.62万元、34,699.54万元和19,896.45万元；净利润分别为1,970.69万元、3,237.27万元、5,002.99万元和2,457.75万元。
报告期内，应收账款分别为454.74万元、2,474.39万元、5,055.84万元、6,487.89万元，应收账款余额增长较快。存货方面，随着公司业务规模的扩张，公司存货规模持续增长，2,774.17万元、3,015.38万元、4,653.82万元、4,078.70万元，存货周转率分别为3.10、3.47、2.80、2.80。
海通证券研报称，公司现有经营品种瓜蒌皮注射液、盐酸纳美芬注射液均为公司与其他生产企业合作开发，其中瓜蒌皮注射液由上海医药子公司第一生化取得药品生产注册批件并负责产品生产，公司负责原材料的采购及瓜蒌皮注射液产品的销售;盐酸纳美芬注射液由易明康元(子公司)研发并取得药品专利,西安利君取得药品生产注册批件并负责产品生产，公司负责药品的全国独家销售。
合伙人性质，激励充分，有效保证公司可持续快速发展。公司发起人9位自然人作为发起人均有持股，大多均在国内知名药企(诺迪康、恩威、誉衡药业等)工作过,经验丰富，在易明药业平台持股，有类似于合伙人性质的合作，可以有效激发企业活力和发展动力。
考虑IPO发行上限4743万股，我们预计发行前2016-18年EPS分别为0.42、0.58、0.75元(发行后2016-18年对应EPS分别为:0.32、0.44、0.57元)。公司为合伙人性质的药品研发、生产、销售企业，销售优势突出,参考可比公司估值情况,按照摊薄后EPS给予2016年35-40倍PE估算,公司合理股价区间为11.2-12.8元。
“供应商兼客户”模式引关注
据中国证券网报道，易明药业刚于今年2月份首次报送IPO申报文件，从申报到上会不足9个月，甚至超过了21日过会的西藏高争民爆的审核速度，后者从申报到过会约10个月的时间。如此快速的审核节奏源于2015年开始的西藏企业IPO优先审核政策。
对于核心产品瓜蒌皮注射液，易明药业既是上海医药子公司的主要客户又是主要供应商；并且，该核心产品瓜蒌皮注射液正面临“辅助用药”跟踪监控制度推行带来的风险。相关问题在证监会的反馈意见中已被关注。
据披露，瓜蒌皮注射液为公司主要产品之一，报告期内该产品销售收入占公司主营业务收入比例分别为57.25%、61.57%、57.59%和53.51%，毛利占比分别为72.42%、70.97%、63.04%和59.66%。目前，瓜蒌皮注射液、盐酸纳美芬注射液均为公司（含子公司）与知名生产企业合作开发。
其中，在瓜蒌皮注射液的业务合作模式上，系由上海医药子公司第一生化取得药品生产注册批件并负责产品生产，易明药业负责原材料的采购及瓜蒌皮注射液产品的销售。
根据易明药业与上海医药下属子公司签订的原料采购及产品销售的相关合同及备忘录，双方已逐步形成如下合作模式：公司负责原材料瓜蒌皮的独家供应；上海医药子公司第一生化采购公司的瓜蒌皮原材料后，负责瓜蒌皮注射液的生产；根据上海医药内部分工，上海医药另一子公司信谊医药负责瓜蒌皮注射液的销售工作；信谊医药将除上海、浙江、湖南、青海、西藏的中国境内独家销售权授予公司，公司负责该产品的推广与对外销售。
对此，证监会已在9月份披露的申请文件反馈意见中指出：“请说明公司就主要产品瓜蒌皮注射液，既是上海医药子公司主要客户又是主要供应商的原因。请披露发行人对主要供应商是否构成重大依赖，其持续经营是否存在重大不确定性，并请保荐机构核查并说明发行人与供应商交易的可持续性。”
估值一月内翻倍 投资方三年获7倍回报？
据投资中国网报道，2014年3月，易明药业在进行股改之前，分两次引入了三家外部投资机构。在两次融资几乎同时完成，但估值相差了近两倍。
第一轮：华金天马向易明注资1000万元，占股5.43%，投后估值1.84亿元。
第二轮：华金天马、嘉泽创投、天星海容分别向易明有限投资4,000.00万元、2,000.00万元和2,000.00万元，分别占股12.54%、6.26%、6.26%，投后估值3.2亿元。
第二轮融资基于2014年预测净利润4,000.00万元，按8倍市盈率进行估值。事实证明，这一预测过于乐观，2014年易明药业的实际净利润仅为3380余万元。
两轮融资结束后，易明药业在2014年顺利完成股改，但向证监会报送IPO申报材料却拖到了2016年2月，速度不算快。
尽管第二轮的投资方接受的估值水平比第一轮高不少，预测净利润过高，并且报材料的节奏有点拖沓，但之后易明药业上市进程之顺利，让这些细节都无关紧要了。
目前A股医药制造板块的动态平均市盈率约为40倍，中位数50倍。对比A股目前的状况，易明药业上市后的市值当在20亿元以上。考虑到目前A股壳价值就数十亿远，易明药业的市值只会更高。相应的华金天马、嘉泽创投、天星海容三家机构有望获得7倍回报。考虑到上市速度如此迅速，它们这笔投资的内部收益率无疑将非常令人满意。
[责任编辑：葛新燕]
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