张茉楠：中美流动性收紧可能终结人民币涨势

　　预计后续调控政策还会出台，金融市场余震可能还会不断。尽管“利率风暴”冲击过后，市场紧张情绪会有所缓和，但受去杠杆化压力和备付需求影响，总体流动性趋紧的局面不会有根本性改变。

　　6月25日人民币兑美元汇率中间价报6.1767，较前一交易日反弹40个基点。在连续5日下跌后，出现小幅反弹。在外压内控以及对热钱抑制的多重压力之下，人民币汇率阶段性见顶信号显露。

　　国际清算银行（BIS）月中的最新统计显示，今年5月人民币对一篮子货币的实际有效汇率为116.29，为去年10月以来连续八个月环比上涨；名义有效汇率为112.71，连续五个月环比上涨。2013年前5个月，人民币对美元汇率中间价累计升值1.7%，对欧元和日元中间价分别升值3.2%和19.8%。

　　本轮人民币升值始于去年三季度以来的全球量化宽松，特别是美国QE3，由于中国基准利率远远高于美日欧的可比利率水平，内外的政策势差给了海外资金更大的套利空间，驱动资金再次回流人民币资产。今年以来，在日本超大规模量化宽松以及许多国家央行纷纷降息的背景下，境内外正利差进一步刺激套利资本流入国内导致人民币加速升值，并导致陷入了“货币升值——跨境资本流入——本币升值”的循环，而今在中美同步紧缩预期以及监管层发力之下，人民币单边大幅升值的势头开始趋缓。

　　而随着6月20日，伯南克对美联储将于2014年结束QE的表态，中美之间的息差又进一步收敛。近期，两年期和十年期美国国债利差触及275个基点的纪录新高，而十年期国债收益率(殖利率)目前持于2.2%左右，大幅高于去年三季度以来1.6%水平，为14个月以来的新高，一季度以来美国十年期收益率上升了34%，融资成本上升大大压缩了国际资本的套利空间。

　　6月下旬以来，尽管在美联储准备退出量化宽松引发全球资本流向逆转，以及中国外汇占款急剧减少的背景下，央行依然“按兵不动”，主动推动金融系统、特别是影子银行“去杠杆化”，导致银行间同业拆借市场利率大幅飙升，出现了短期流动性危机，大大遏制了套利交易资金。这也是导致人民币中间价连续下跌的重要原因。

　　从监管层当前的政策立场上看，将会把“去杠杆”进行到底，堵住监管套利的制度漏洞，而货币政策不放松也是顺应了美联储退出量化宽松的大势。预计后续调控政策还会出台，金融市场余震可能还会不断。尽管“利率风暴”冲击过后，市场紧张情绪会有所缓和，但受去杠杆化压力和备付需求影响，总体流动性趋紧的局面不会有根本性改变，这势必加大人民币短期波动，给人民币汇率带来下行压力，特别是在跨境资金出现流出以及国内资金趋紧的背景下，人民币汇率并不排除回吐前期以来涨幅的可能性。

　　当前，美国货币政策调整拐点临近，从美联储最新货币决议的表态看，基本已经明确了量化宽松政策的时间表和路线图。按照伯南克的政策定调，美联储预计可能在今年减缓购债步伐，明年年中前将结束购买资产，因此，这一时间节点也将是人民币压力期。中国必须密切跟踪美国货币政策的调整与变化，做好风险防范的系统性预案。(张茉楠 国家信息中心预测部世界经济研究室副主任)

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