希腊脱欧概率增大 全球债市影响不一

　　北大方正物产 卢旸 黎轲

　　7月5日举行的希腊全民公投结果已经揭晓，61.31%的希腊选民投票否决了国际债权人6月25日提出的救助协议草案，反对阵营的得票率远远超过支持者。这一公投结果意味着希腊退出欧元区的可能性将显著提升。

　　当前希腊政府正在国内金融市场实施资本管制以减缓国内的流动性损耗，而如果希腊政府未能和国际债权人就救助项目达成一致，则欧洲央行最迟7月20日会切断对希腊的紧急流动性支持(ELA)。届时，大批希腊银行会因资不抵债而倒闭，希腊金融市场会由于流动性枯竭而崩溃。在此情境下，希腊政府或将不得不宣布国家破产，发行欧元以外的货币以恢复市场流动性，这将直接违反欧盟公约，导致希腊离开欧元区。

　　希腊脱欧对于欧洲经济的影响，主要表现为对希腊国内以及其他欧洲国家的负面冲击。对希腊国内而言，如希腊退出欧元区，鉴于当前的国家主权信用评级以及财政状况，则其外部融资成本将处于较高水平，政府发行的新货币将面临严重贬值，通货膨胀率将显著飙升，国家经济活力的恢复需要较长时间。

　　对欧洲其他国家而言，由于各国均存在对希腊国债的风险敞口，则危机将大面积蔓延。希腊退出欧元区之后，货币贬值，债务重组，持有希腊国债的银行不得不将其减值处理甚至作为坏账进行冲销。资产下降将给银行带来巨大损失，在资金状况比较紧张的国家(如西班牙、意大利等国)，甚至会导致大批银行破产，引起该国的金融危机。而鉴于西班牙、意大利等国对于欧元区经济的巨大影响，则危机事态将传导至欧元区的其他国家(如法国与德国均对上述国家持有大量债券)，形成欧洲范围内的银行危机，最终必将波及全球。

　　希腊债务危机将对各主要经济体国债走势造成显著影响。对欧债而言，希腊债务危机或将助推边缘国家的国债收益率，使其出现显著上升。如西班牙、葡萄牙、意大利、爱尔兰等国，这类国家的经济发展态势与希腊相似(发展疲弱、高负债率、高失业率)，市场预期它们将面临类似希腊的债务违约困境。

　　而经济发展态势良好的德法等国国债或将出现剧烈波动。一方面基于避险考虑，上述国家的国债是良好的避险配置资产，此外，欧洲央行的QE政策也向上述国家倾斜，这均有利于其国债收益率的走低。另一方面，希腊债务违约将对持有希腊债券的德法商业银行及其央行造成重大损失，市场金融风险大幅上升，国债收益率将承受上行压力。

　　对美债而言，希腊债务危机则形成利好。美债作为传统上的优良避险工具在危机的当下吸引着大量的避险资金。除此之外，希腊危机将对欧元区股票市场造成负面冲击，由于美国股市与欧元区股市相关性较高，欧元区股市动荡将传导至美国股市，使其承压下行。而由于跷跷板效应的存在，市场配置资金将向债市转移，利好于美债。

　　对我国债市而言，希腊脱欧对于我国国债的影响较小，正面因素占优。第一，当前我国的资本项目尚未完全开放，海外资金无法自由进出我国债券市场，从而对我国债券市场形成的影响十分有限。第二，主导我国当前国债走势的因素是国内的经济发展态势以及国家货币政策。一方面，经济下行态势以及低迷的价格指数均有利于国债收益率下行。另一方面，央行业已开展的多次降息、降准以及宽松货币政策预期也将促使我国国债收益率持续下降。(作者卢旸系北大方正物产CEO)