肖磊：对冲人民币波动 三类资产最管用

　　腾讯“证券研究院”特约 肖磊 黄金钱包首席研究员

　　节后，人民币对美元中间价继续下调，目前已回到6.72上方，创六年来新低，离6.82的二次汇改起点值仅一步之遥。离岸市场更是连跌8日。市场一方面担心人民币汇率进一步走低，另一方面又茫然于不知如何应对贬值。

　　人民币对美元汇率短期大幅走低，并不是单一因素作用的结果，此次走低，至少有四大因素在同一时间点聚集。

　　一、上周以来，美联储诸多官员发表关于支持加息的言论，美元走强，非美货币大部分下跌，尤其是英镑的大跌，对人民币汇率也形成一定影响；

　　二、节前中国主要城市发布了新的房地产调控措施，投资者担忧房市降温，聚集在房地产市场的资金可能会选择“外流”，拉低了离岸市场对人民币汇率的预期；

　　三、周五公布的数据显示，9月中国外汇储备降幅超出预期，已连续三个月下滑，外汇储备持续减少。一方面有资本外流的影响，另一方面也可能是中国央行有意抛售外汇储备来稳定人民币汇率所致，无论哪种情况，对人民币汇率来讲都是利空消息；

　　四、人民币被纳入SDR之后，国际市场对人民币的远期需求更加乐观，但近期看投资者对人民币自由兑换的改革预期更高，国内投资者反而对海外资产存在更大的需求，以平衡持有过多国内资产带来的风险，这种需求本身也会抑制人民币短期汇率。

　　稳定人民币汇率，要有区间思维

　　市场一直认为6.7这个价位非常关键，但从整个走势看，6.7并不是一个特殊的点位。对于波动逐步加大的汇率市场来说，对汇率的具体点位不应该设置“容忍度”，努力去保一个区间倒是有可能的，比如6.8—7是未来非常重要的一个区间，一旦跌破7这个整数关口，可能会催生市场恐慌情绪，因为这将意味着2010年人民币重启改革后，其对美元升值的部分已全部抹去。但这还要看具体时间周期，如果是一年之后才破7，对市场情绪的影响不会太大，也很难激起市场过度的投机，因此尽可能的管理预期、把握贬值节奏是最关键的，而不是阻止其贬值。

　　人民币为什么要贬值，这已经不是一个很好的问题，目前人民币汇率的定价已逐步走向市场化，就算央行出手干预汇率，也是采用市场化的手段，引导市场供需，而不是简单的官方定价。所以人民币汇率走势，基本能够反映市场诸多诉求，这种诉求恰恰是一种对经济调整过程中投资者情绪的释放和调节，反而有助于管理预期。就像日元近半年多来的升值，也不能说明日本经济向好，市场往往短期反应过度，而长期弹性不足。外汇市场的复杂性，远远胜过经济本身。

　　至于符合市场诉求的调整，实际上官方层面主动干预的意愿并不强，一方面央行不会为了维护一个市场根本不认可的价格，把外汇储备都浪费在干预汇率上，另一方面中国经济还没有出现令人民币无序贬值的重大风险事件。

　　相比在汇率管理方面非常成熟的经济体，中国还有很长的路要走，管理预期对于各国央行来说是一门技术，也是一门艺术。英镑虽然大跌（英镑自退欧公投以来累计下挫达17%），但英国似乎并不担心英镑的贬值，英国退欧事务部长David Davis刚刚表示，可以看到英镑跌至30年低点所带来的好处，英镑疲软有助于出口商。

　　英国央行货币政策委员桑德斯昨日在回答英国下议院财政委员会质询时提到，“鉴于英国经常账户赤字的规模和持续性，如果英镑进一步下跌，我不会感到惊讶。”他表示，已经史上最低的利率可能还会再次下降，英国央行也可以推动其资产购买计划。

　　国际市场虽然对主权货币的“竞争性贬值”三缄其口，但整个市场落实到具体操作层面还是抱有不同的认知，美国也不例外。2017年拥有投票权的美国芝加哥联储主席埃文斯刚刚就表示，美元相对强势，对制造业造成了一定挑战；较低的进口价格显示美元已经带来了一定的压力。

　　人民币汇率可能重新回到由美元走势主导的时代

　　按目前全球经济面临的增长困境，中国经济很难独善其身，尤其是在整个增速下降的过程中，人民币汇率本身存在市场驱动的走弱。从技术层面看，人民币汇率参考一篮子货币和依据市场供需来进行浮动。市场对一篮子货币汇率应该有一个全面的认识，以便更好的理解未来人民币汇率走势。

　　去年811汇改后，对人民币汇率影响最大的是CFETS（人民币汇率指数）篮子和BIS（国际清算银行）篮子，CFETS篮子美元权重占1/4；BIS篮子各个货币权重比较分散，美元权重仅占1/6，因此其他非美货币的走势对人民币的影响不容忽视。目前需要注意的是，人民币纳入SDR已生效，在SDR篮子中，美元权重为41.73%，也就是说，受到人民币纳入SDR篮子的影响，人民币汇率受美元的影响重新增大，这一点一定要注意，以后看人民币汇率，依然要更多的关注美元。

　　可关注三大资产在对冲人民币汇率方面的作用

　　对于投资者来说，应对人民币贬值的方法有很多，就是尽可能的减少现金的持有，尤其是在低利率时代，持有现金本身就是非常被动的。但由于中国市场各类资产价格并不稳定，很多投资者宁愿增加现金储蓄，也不敢冒险持有更多风险资产，这是可以理解的，但并非长久之计。

　　相关企业股票

　　中国有着巨大的消费和需求市场基数，这些需求最终会转变成一些企业的利润，如何分享到亿万民众日益增长的各类需求所创造的价值，作为消费者，只有买入相关企业的股票。

　　中期内，由于人民币汇率走低，海外收入占比较高的企业，尤其是本身在近几年的市场竞争中持续盈利的外向型上市企业，已经具备了应对低增长和国际竞争的条件，人民币汇率走低对这类企业来说，可以直接提升其利润率，有助于降低成本。目前整个大盘处在价值的重塑阶段，投资者依然比较理性，还能找到相对便宜的股票。

　　高息债券

　　高息债券是一个比较专业的投资门类，尤其是债市违约率上升的时下，很多好的债券价格已下降，整体来看出现了一些值得追逐的趋势性机会，适合风险偏好适中的投资者参与。诸多PPN、非公开公司债值得配置，收益率是存款的好几倍。普通投资者如果找不到可参与的途径，可以直接买高息债基金，安全和收益都能达到一定平衡。

　　黄金

　　由于全球黄金价格主要以美元计价，市场往往忽略了其对各类不同主权货币的表现。就在上周美元计价的黄金价格出现大跌的情况下，因英镑大幅贬值，以英镑计价的黄金价格一度反弹到了7月初的水平。目前以英镑计价的黄金价格依然处在阶段性高位，离历史最高点不到13%（美元计价的黄金价格离历史最高点还差35%）。英镑的下跌对其计价黄金价格的支撑非常明显，如果投资者持有以英镑计价的黄金，从一定程度上来说是可以对冲掉英镑贬值的。

　　目前人民币计价的黄金跟欧元、英镑、日元等计价的黄金相比，依然处在较低的水平，人民币贬值对金价的影响短期并不明显，但长期看市场会回补这一缺口。比如截止目前，以人民币计价的黄金价格今年以来上涨了22%，而以美元计价的黄金价格只上涨了18%，同期美元对人民币贬值超过2%。